【MICA RESEARCH】芝商所比特幣期貨成交量創下新高，是比特幣進入牛市的訊息嗎？

美國芝加哥商品交易所（Chicago Mercantile Exchange, CME）是目前全球最大的非實物交割的比特幣期貨市場，也是機構法人進入比特幣商品期貨的唯一管道。 CME 在禮拜二對外發布了一封公開信：「CME 在今年 5 月 13 日創下比特幣期貨交易量的新高，達到 33,677 口合約成交額度，等同於 13 億美元，自從 2017 年推行比特幣期貨以來， CME 的期貨市場已經成交了 160 萬口比特幣期貨合約，等值 500 億美元。」

此外，CME 比特幣期貨的開戶數量目前已經成長到 2,500 個，該公司認為：「以獨立帳戶的數量繼續成長來判斷，代表市場越來越多投資人在使用 BTC 期貨進行獲利或是避險，如果依據過去比特幣期貨和黃金的關聯性研究，比特幣期貨市場的未來看起來非常樂觀。」

不久後，許多媒體紛紛報導 CME 的好消息，認為比特幣市場的前景看好，機構法人資金進場的數量越來越多，是否代表加密貨幣市場可以擺脫長達一年的熊市，正式邁入牛市呢？ 如果是這樣想的投資人，恐怕是想太多了， CME 市場對傳統的加密貨幣市場並不具有影響力，首先我們要從 CME 期貨市場的特性談起。

正規的比特幣期貨為非實物交割

比特幣期貨在正規的交易所中被歸類為「商品期貨」，而且以非實物交割的模式進行，所謂的「非實物交割（Non-settlement）指的是在期貨交易中僅涉及現金交易，不涉及現貨的交易」。

舉例來說，如果買入價格為 7,000 美元的比特幣期貨，等到結算日當天，假設現貨價格為 8,000 美元，賣方並不需要真的給買方比特幣，而是給予買方價差 1,000 美元── 這樣的特性使得 CME 期貨可以不牽涉虛擬商品的交易，而是純粹對賭比特幣的價格，並以美金作為交割工具，以確保交易所遵循證券相關法律的要求。

會透過 CME 期貨交易所的投資者大多都是傳統的機構投資者，他們在公司治理或是投資偏好上不能持有虛擬貨幣，但仍想參與加密貨幣市場的波動，當需要一個額度夠大且合法的交易市場，便會選擇 CME 市場。

投資人在 CME 開放的期貨市場中，只可以選擇購入或是放空當月至四個月後的比特幣期貨，槓桿倍數約在 20 倍左右，而且均價的計算並不是即時計算（Real-Time），不適合高頻交易，所以加密貨幣投資者通常不會選擇透過 CME 市場進行交易。

CME 期貨成交價格是落後指標，不具價格主導力另一方面， CME 雖然成交單位數量不小，但價格並不會被納入加密貨幣常用的統計網中，市場的投資者也不會緊盯 CME 期貨市場的交易價格，一直以來 CME 交易所的期貨成交價格都是追蹤市場上數家加密貨幣交易所的「平均成交價格」。

CME 單日「最高交易量」僅有 13 億美元， BitMEX 帳面上單日交易量就高達 40 億美元，每日都也維持在 30 億美元左右的規模，可以提供更廣、更多元的交易工具與高達 100 倍的槓桿倍數，此外 Coinmarketcap 也沒有計入 CME 期貨市場的成交價格，多數的投資人因此不會去參照 CME 的報價，自然不會有價格主導的功能。

也就是說，透過 CME 期貨市場交易的動機大多都是「投機」，而不是「投資」或是「避險」，主要功能是提供「傳統投資人」追逐比特幣市場上漲或下跌的管道，而不是「主動」去創造市場上漲的市場，反而聚集絕大多數資金與報價的「BitMEX」，才是能主導比特幣價格的市場。

從成交紀錄判斷 CME 期貨市場價格主導力     光是從片面的主觀看法與成交量還無法斷言 CME 不具領先的價格指標能力，必須檢視 CME 期貨市場的比特幣成交價格與成交量，並搭配歷史走勢判斷。

如果參考下面兩圖，分別是 CME 比特幣 5 月期貨合約以及比特幣近兩個月的現貨價格，可以發現 4 月 1 日當天的暴漲期貨市場成交量極小，反倒是現貨市場提前反應迅速暴漲，代表期貨市場無法即時反應現貨市場。

從數據來看， CME 期貨市場的活躍是在 4 月中旬的放空潮後開始，但對應現貨價格並沒有下跌太多，純粹是少數投資人意圖放空市場獲利，沒想到後續比特幣價格一路推高，機構投資人也紛紛買進比特幣期貨，現貨價格也穩定上揚，反倒讓放空的投資人賠了不少錢。

值得注意的是之後還有一波市場轉折，看空的投資者仍不死心，看準當時現貨市場從 8.000 美元一路下跌至 7,000 美元時，CME 期貨市場在 5 月 17 日出現了一筆最低價達 6,300 美元的成交大單，不幸的是，後續價格又竄回 8,000 美元，一樣又讓放空期貨的投資者慘賠，這些跡象都不難發現 CME 的期貨市場只是追著現貨市場的價格走，本身並不具任何的指標意義。

CME 期貨的投資人大多是看空比特幣的保守派投資人不可否認地，比特幣市場的活躍的確帶動了機構投資人對比特幣市場的興趣， CME 交易所的比特幣期貨成交量開始大幅成長，對於交易所來說，交易量成長等於是手續費的成長，對於交易所自然是利多。

但這封信被區塊鏈媒體多層轉發後，被視為市場的利多消息，認為傳統的機構投資資金也即將進場加密貨幣市場── 這樣的判斷並不恰當，這封信純粹是鼓勵更多機構進駐 CME 期貨市場進行交易，並不保證未來市場價格上漲，而且傳統機構投資人比起買進比特幣，對於放空比特幣更有興趣。

說來有點好笑，從這些機構投資人的交易紀錄判斷，不少都是看空比特幣的保守派投資人，才會在每次幣價回跌時，大量放空比特幣，而且每次賭注都相當激進，不過由於誤判回檔成崩跌，不久後又被多頭市場狠狠教訓──由此可知， CME 市場只是傳統機構投資人參與比特幣漲跌的管道，並不影響比特幣市場的價格。

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